拾貝投資2017年度獻文丨只剩下科技,將會怎樣?

2017-01-20

【拾貝投資2019年度獻文】


科技幫助人類脫離自然的束縛,也加劇了相對的不平等,沖擊了我們的信仰,最后還可能消滅現在意義上的人類,會是這樣么?似乎這已經是不用人類討論了,喜不喜歡也已經沒有關系,雖然是人類發明了科技。

我用幾個畫面串起對2016年的記憶,很多時候我們只負責觀察:
alphaGO戰勝李世石,雖然機器人、人工智能早已在很多領域戰勝人類,比如早就有跑得比人快的機器,在國際象棋上也早就勝過人類,由于圍棋變數更多更加復雜,這么快就被機器打敗,還是很讓你開心或者不安;對于中日韓的很多喜歡下圍棋、懂圍棋的人可能還有另外一番滋味,原先我們賦予圍棋黑白世界的很多意義還存在么,棋道之類的意義是什么,只是一堆計算方法而已么,有點失落。意義是什么,意義就只是我們自己的編織,我們諸多的思維也只是我們基于長遠記憶的反射而已?

負利率。16年的某個時候,全球一度有將近10萬億美元的負利率資產,銀行放在中央銀行的錢,中央銀行要向銀行收懲罰性的利息;以前只有相對通脹的負利率,現在這種銀行和央行之間的名義負利率是挺顛覆的,現實生活中名義的負利率是不會出現的,負利率就是你向別人借錢,別人給你利息,其實這個不會發生,也沒有發生,別人把錢自己留著不借就是了。名義負利率的出現意味著某種政策的窮途末路,西方資本主義社會很長一段時間以來形成的某一種循環已經破產:在現在通行的選舉模式下,過度承諾,跟隨民意成為當選的前提,當選以后任期有限,只能繼續跟隨、滿足民意,都是職業經理人角色定位,幾乎沒人敢于引領民意,在經濟上就是一遇到困難就刺激,財政或者貨幣政策,印錢、撒錢成為最常規手段,救急用的變成常備藥,終于不再靈驗,并且自然產生另一個惡果,過度寬松必然引起各類資產價格的飆升,有產者處于有利的位置,進一步擴大貧富差異,是為今年以來歐美呈現的問題的根源之一。

延伸的另外一個有趣的話題,是不斷起伏的資產價格還是一本書、一首歌、一部電影或者諄諄教誨對三觀的潛移默化影響大,現在很多人一輩子的奮斗可能都抵不上旁邊另外一個人,啥都跟你差不多,就是比你早買了一套房,然后你倆就恨不得出現永久性差異,在巨大的洪流前,個體似乎是那么的渺小。 

很好奇為什么現在那么流行各種刺激經濟,可能確實源自不同的認知,大蕭條時代的救急藥變成常備藥,一定和國民財富創造的認識有關。有人認為財富創造就是土地+勞動,后來有人再加上技術等;也有人認為財富可以分為投資消費出口;前者政策可能會傾向于鼓勵生育、教育等,后者現在看就變成不斷刺激,最主要就是印錢;日本經濟是一個先行者,不知不覺中他們已經各種藥方試了將近30年,效果乏善可陳,日本經濟仍是一支重要的力量,但是前景依然不明;30年已經是一代人的時間,不知道如果那時候開始就努力改善人口結構種種,今日光景會否有所不同就不知道了。日本經濟就是一個政策的試驗場,很多國家10年20年以后會在今天的日本找到未來的影子。

認識決定出路,今年有一場發生在兩大教授之間的有關產業政策的大辯論,結果可想而知,當然不可能有人全勝,雖然大家認可的結論都是如果怎么樣的條件下就怎么樣,但是這不能抹去辯論的價值,很多理論都是從簡單的邏輯起點開始推導出有點偏執的結果然后放松假設,就像費里德曼說所有通脹都是貨幣現象,爭論很大,不妨礙它的振聾發聵。今年資本市場上還有很多有價值的辯論,比如公司治理等,希望這些理性的研究、辯論有助于創造更好的規則,道的層面的思辨能夠帶來執行層面的進步。

兩部電影。非常湊巧,幾年前李安和馮小剛分別導演了少年派和1942,今年又分別導演了比利.林恩和潘金蓮,那一年他們很湊巧一起討論了關于吃和饑餓的問題,今年他們又一起啟發我們思考“看到的現實就是真的么”,我們只是看到了我們希望看到的比利.林恩;最后你才發現李雪蓮一路的執著的原因并非你一路以為的。

看到的就是真的么,今年還真是個問題;英國脫歐和美國總統選舉中的民意調查最后都錯了。事關沉默的大多數和政治正確,有個段子很說明問題,我不喜歡這個段子,英雄人物的人格需要尊重,在一風景區,一個紀念民族英雄的地方,有人說,只有岳母才干得出來,旁邊的人聽了以后無語,說話的人是顯而易見的無知,但是知道的人選擇了沉默,可惜你聽到的是無知的少數;有一次在電視上,有一位民科在大噴他解決了諸多困擾人類的物理學問題,有一個科普作家當場跳出來,指出他的離譜,受到了諸多人的責難,說他對民科不尊重,科普作家說如果讓持顯而易見的錯誤觀點的人到處亂噴就是對真正科學家的不尊重。遺憾的是,通常更多的人選擇了沉默,沉默的成了大多數,因為不愿意表露自己政治上的不正確,“恥于讓別人知道自己要投票給川普”可能有很大的普遍性。于是很多民調在開始的樣本上就出錯了,應用這些做決策的人也就錯了,失敗了。很高興看到現在的大數據不能解決這些問題,價值大打折扣,挺好,這樣手工炒股還可以繼續。

一股一票和一人一票,今年很多公司和西方國家都發生了一些有趣的事情,兩者還挺有對應性:

公司治理和西方國家治理演變的對比
小作坊小企業對應小城邦
企業主和經理人合二為一對應貴族統治
公司制企業對應現代化國家
控制權和經營權分離對應權力制衡
職業經理人對應公務員
一股一票對應一人一票,都是少數服從多數

遇到的挑戰都是職業經理人或者迫于任期的壓力,或者承諾的壓力,逐步失去了使命mission,然后就也沒有了vision,無法引領,只能跟隨,窮于應付短期。

但是就公司的發展而言,已經出現了新的變種,一股一票已經不再是必然;并且在很多領域和公司獲得了成功,硅谷的很多公司比如FB、Google等都不再實行一股一票,國內一些海外上市的公司也采取了類似的結構,阿里上市的時候把這個問題公開化,變成一個公眾議題,但是當時似乎是爭議很大,但是經過去年以來的萬科和格力的各種投票,不知道現在的語境是否已經變化;今年以來內部人控制的話題重新回來,這個源自青木昌彥的一個原先特指轉軌經濟中國有企業經理和工人在企業公司化過程中獲得相當大部分控制權的現象的術語,青木昌彥本人的研究似乎更多的不是試圖去設計最優的公司控制結構和經理激勵合同,而是試圖理解公司治理結構多樣性的原因,現在的語境下顯然內部人控制是一個貶義詞,并且基本上把職業經理人的規則內的強勢基本都認定為是內部人控制了,把這一概念擴大化了,華為是一個卓越的企業,尊敬的任總相對他的控制力和股權是不是也是內部人控制呢,這樣的內部人控制大家覺得也沒啥不好。

在經濟領域的探索已經開始,但是一人一票顯然不可討論,但是不意味著沒有挑戰。如果我們回到生產力和生產關系的演變史,一人一票的歷史也不長,在被認為是楷模的美國,有色人和婦女獲得完全的投票權也只是不久的事情,可能很難接受,但是一人一票你也可以理解為生產關系的一種,其實也是生產力水平決定的。問題是現在的生產力水平和發展趨勢還完全支持這種制度安排么,可能有巨大的挑戰。

人類歷史如果從某一個角度看,可以抽象為人類為了自身的繁衍生存,在和大自然搏斗的過程中,衍生出一套觀念包括文化、宗教、組織、族群等等,所有這些都是為了改善人類的生存服務,中間次生一些人類內部的競爭,不少時候內部競爭甚至于超過了人類和大自然的搏斗;內部競爭很多體現為觀念的競爭,但是冠冕堂皇的理由都是認為某一種觀念更加有利于人類的發展,南北戰爭高尚的廢奴背后是北方工業需要勞動力和市場的影子,從奴隸社會到封建再到資本主義,都是為人類脫離自然的束縛而做的探索和努力。所有這些過程中涌現出來的美好和丑陋其實評判的標準大多都是怎樣更加有利于生產力的發展,至少是這樣的幌子,尤其在生產力不發達的階段,比如中國文化中的忠孝節義仁義勤勞節儉、佛教、基督教中的諸多教義都可以理解為圣人對于當時人類生產力水平下對于人和自然,人和人關系的一種最優解的嘗試,有很多現在仍然適用(有些可能已經不再適用,比如過度節儉可能抑制消費,不利于資本主義發展,以前節儉有利于渡過波動也有利于資本積累),因為現在人類依然面臨很多當時同樣的問題;但是現在遇到了人類以前似乎都沒有遇到過的新問題。

以前基本成立的“人本身就是最重要的生產資料”的價值可能大大削弱,這會對我們以前形成的奉為當然的很多觀念帶來根本性的沖擊,包括自由平等民主,計劃和市場等;大致上我們可以認同,人類自己設計的很多制度、價值觀出發點都是服務于生產,服務于人類挑戰自然(過程中衍生出人類內部競爭),生產水平提高以后,很多基本觀點是服務于人類本身;在現在之前,即便是現在仍需要大約50%的人參與工作才能維持目前人類的生活水平,未來可能只要10%甚至1%的人參與工作就可以養活全人類,那時候會怎樣?怎么分配成為唯一的問題?這是從來沒有過的問題,那些決策者還會像現在這么在乎人自身的價值,比現在更加在乎或者不在乎,這是一個問題。比如希拉里在競選的時候就貶川普支持者為失敗者、美國低收入者和低學歷者,這可能就是決策者不小心的真心表白吧。人類自由在經濟上的價值下降,保護自由更多只有道義價值時,還靠譜么?

在現在的社會下,自由民主平等會不會也出現了類似的金融上不可能三角?在自由的假設下,由于稟賦的事實上的差異,在自由交易的過程中,一定會形成差異化的結果;民主簡化一下是一種少數服從多數的議事規則,平等就是一人一票;資本主義社會在開始的時候,大家還沒有完全解決溫飽,雖然有所不均但是大部分還是帕累托改進,也就認了、忍了;但是后來生產力水平確實提高很快,從總量平均的角度大家都已經應該可以吃飽甚至吃好,但是現實是由于自由下自然形成的不平等使得有人吃得很好,但是有人沒有吃飽,這時候民主平等將開始發揮作用,用選票對自由產生抑制;現在發生在歐美的大概就是這個情景,我們不知道自由重要還是民主平等重要,因為出發點不同結論會不一樣,但是從文藝復興啟蒙以來人人平等已是不用討論、不可討論的,平等本身就是一種價值。但是現實是技術進步和全球化確實會加劇事實上的不平等,雖然促進了財富總量更快增長。接下來民主平等必然會抑制自由,這似乎是在民主平等不用討論下的唯一解。不過現在看,可能延伸出另外一個不可解的是,如果某一族群的生育率遠遠超過其他所有族群,那么這一類人靠生育能力就可以占領全球,自然抑制其他的自由,這是最好的制度安排么,大家真心準備好了么?

今年諸多的禮崩樂壞,基本驗證了并不存在一種一成不變的最好的制度安排,各自找到適合自己特點的道路并根據自己的進步不斷進化就挺好,關鍵是不能鎖定進化的可能。和投資一樣,剛開始投資的時候覺得很對的事情,多年以后發現很可笑,其實可能都對,當時自己就處于那個階段,現在已經不是當初的你。

今年公投特別多,動不動就公投,是一種進步,也是反精英的一種,以后理論上估計可以做到你今天應該吃什么都可以公投一下,但公投不一定能夠得出最優解,蘇格拉底就是被公投處決的。今年讓人明顯感覺到人類理性之光的是瑞士全民無條件發錢公投失敗,瑞士人民還是挺厲害的,估計很多地方同樣的投票估計就過了。很多鄰國境界遠未到瑞士的高度,但是非要跑得比瑞士快,他們的胸懷和情懷超過了他們的承載能力,結果就麻煩了。在自媒體領域相當于是一個極端的測試,誰都可以幾乎隨便發言,但是聽者很難甄別真假、有用無用,但是它會影響你的判斷,這是一個很恐怖的事情,是烏合之眾還是KK說的大眾智慧、網絡社區,集體智慧是增進還是降低,區別可能也就在一線之間。

人類的觀念是可以塑造、改變的,并且現在看速度會比以前快,技術快速進步下公司的力量凸顯,大量擁有先進技術,深刻影響人們生活習慣的大公司對于大眾的影響前所未有,可能超過了其他組織形式的影響,我們很多時候是周圍環境的產物,決定周圍環境的一支重要力量就是大公司為代表的資本,他們的力量比你想象的大得多,它無形之中決定或者影響了你吃什么看什么等等,比如他可以讓你多看這個電影或者少看那個電影。美國大選期間,100多家主流媒體只有一家公開支持川普,這是他們的自由,顯然這些主流媒體是被某一種力量統一操控的,他們決定了讓大眾看什么,這是在標榜思想競爭最自由的地方出現的。

今年最讓我震撼的一張照片是

小扎從一群帶著VR眼鏡的人群邊上走上舞臺,這應該是某個發布會,無意之中很有寓意,未來人類的大腦的運作會不會就是這樣,又看了一遍黑客帝國和機器人總動員,很佩服這些文藝工作者這么多年以前就拍出了如此前瞻的電影,腦后插管,人工智能,真的到這一步的可能現在看似乎已經不是可不可能的問題,而是什么時候的問題,大腦獲得聯網功能和外接數據處理能力加上機體上的加強,智人階段就結束了?估計人類的各種欲望都通過虛擬增強現實解決了,但是有一個大腦中樞,是類似上圖的小扎一樣的一個人還是一臺超級機器呢?可能就和機器人總動員中的人類一樣生活在歡樂的海洋中,無憂無慮,只是都在機器人在安排下,自由意志已經不再,船長的覺醒可能也只是現在的人類美好的愿望而已;現在人類的奮斗都只是那時美好的記憶而已?那時候還有貧富差異么,還是會更加巨大,有錢的可以直接上更高級的芯片,里面啥知識都有,還是人已經無差異了。這樣是不是很無聊?

幾乎在同一個時代,世界上出現了孔子、佛陀、基督等大思想家,很有意思的是他們的很多教義是相通的,整整影響了我們幾千年,說明當時人類在不同的地方大致相同的階段出現了大致相同的困惑,現在雖然很多超自然體系的東西已經被科技的發展擊破,但是他們的諸多教義仍然無所不在的支撐著我們的世俗社會;現在新情況新的困惑出現了。從紅山文化到仰韶文化,出現了階級,然后在禮崩樂壞的春秋戰國孔子的學說出現了,現在又是一個新的巨變時代,是開開心心地讓數據、計算接管我們的自由意志么?

科技昌明、進步的神速和人類行為習慣、模式轉變的慢速存在矛盾,今年的諸多種種是一次集中的反應,工業革命以來科技的力量打破了各種超自然的力量,人類脫離了溫飽的限制,很大程度上脫離了自然資源的束縛,人類自由達到了新高度,從古猿到直立人我們花了幾百萬年,再到智人我們又花了幾十萬年,智人基本脫離自然的束縛也就幾百年的事,現在我們會變成生物機器人一類的物種么,越變越快,適應是個問題。

這些都是長期的臆想,和投資也沒啥關系,那個時候估計貨幣也不用了;還是回到現實吧,做好投資還是挺有意義。

我們向前看幾十年,我們現在習慣的很多東西其實也是不久的事情,會不會只是一個循環的一部分?80年代被記住的外國名字,里根、撒切爾、樸正熙、皮諾切特、蔣經國等這些都和市場化等關聯在了一起;后來過渡了奧朗德、奧巴馬等,現在開始流行普京、特朗普、還有一堆在歐洲躍躍欲試的右翼分子。市場經濟、全球化是過去一段時間的基調,現在至少已經遇到大問題,因為貧富不均,全球化沒有解決內部的分配問題,所以才有曼徹斯特的人和倫敦金融城的人對脫歐態度的不同,美國鐵銹地帶的人和紐約加州的人對候選人選擇的不同;現在適當強調公平可能是基調,效率可能是第二位的了;我們受益于效率為目標的環境就變了,可能需要歇一會等等公平。我們是過去這一個輪的受益者,現在環境在變,各國都在盡量滿足國內的公平,必然會帶來國際之間合作的減少。

人類行為很多時候是環境的產物,至少可以確定地說環境對于人類行為模式有巨大的影響,按照現在學術界比較認可的人類演化過程,人類共同的源頭可以追溯到來自非洲的露西祖,但是各大洲的人最后形成的制度、行為模式天差地別,不同的變量主要就是環境;這在投資上也是一樣,很多年以前,西方引入的投資理論都告訴我們要不擇時,其實那是人家長期牛市數據的處理結果,最近10多年擇時的因子作用可能已經上升了很多,巴神基本不投資科技股、大量投資了和美國人們消費等相關的股票,其實那個年代那些行業就是美國高增長的行業,后來科技成為更大的增長引擎,情況就有所不同了;我們的市場也是,最近幾年來看,某一類股票受益于供給受限、鼓勵并購等一系列制度安排,疊加轉型,其他類型公司灰頭土臉的情況下,獲得了長期的超額收益;更長一些的時間跨度來看,我們現在的主力人群都充分享受到了過去三十年自由市場主義和全球化的紅利,利率整體上持續下行的紅利;未來還是如此么,并不一定。比如我們可以看到年末到處裁人,很多頭等艙賣經濟艙價格的創新已經破產,然后就沒有然后了;大公司占據了數據,占據了有利地形,移動互聯一類的格局已經差不多定了,下一個大的創新還沒有出現;同時經濟在復蘇,投資者結構在悄悄地發生重大變化,逐步規范下的低波動率市場是投資者結構調整的最大催化劑;我們這一代人親歷的利率長期下降趨勢已經遇到問題。

如同嬰兒開始喝奶的時候,以為第一口奶就是奶的味道,長大了以后才會知道,那只是味道的一種而已。投資確實只有一種,未來價值的現值,各種流行都是外在的味道,外在可能有很多,但不長久,都是周期現象。

股票率先去了杠桿,然后地產收緊了,最近債券也開始去杠桿,金融自娛自樂的收縮,對于實業從中期來看是非常正面的,尤其對于真正的實業家。過去幾年實業的進步還是有不少,且不論華為們的突飛猛進,在傳統制造領域比如國產車,在占據將近一半乘用車的SUV市場上,銷量前三已經都是國產車,前十已經有六家是國產,并且在中級車領域出現成功突圍跡象,汽車是一個萬億級別的市場,意義更甚家電、手機。

經濟在復蘇,否則無法完全解釋這么多產品的價格在上漲,大幅上漲,市場自然的力量已經在過去四五年中淘汰了很多體質較差的參與者,前期銀行每月的信貸將近60%都給了地產行業,制造業的信貸可得性降到了極低的位置,也促進了市場的出清,未來需求可能只要波動一點點就會帶來價格很大的波動,剩下的企業業績還會有波動,但是波動的性質已經變了,他們考慮周期以后還會掙很多錢;中國的需求和日本歐洲很大的區別是我們還是可以刺激出波動的,他們已經類似于咸魚,我們的刺激效率雖然有所下降,但還是管用,比如以前需要一塊錢投入帶來一塊錢產出,現在可能需要兩塊投入帶來一塊產出。

經過將近五年的休整,這一輪結構性的調整很可能已經見底,已經完成了從高速到中高速的切換,未來還會有向中低速切換的時候,應該是一段時間以后的事了,這一輪勢大力沉的回調,從GDP增速8-9%到6-7%,考慮價格因素名義值波動更大,從11年二季度的將近20%下降到15年三季度的6%,年均下降3%左右,基本淹沒了過去幾年周期性的波動,因為兩者不在一個量級上,但是周期性波動是存在的,并且從財政貨幣政策周期上明顯的體現出來,同時工業企業的資產負債率也已經從59%回落到56%,已經遠遠低于四萬億刺激前的低點,漲價-掙錢-增加資本開支的循環重新啟動是可以部分期待的;另外地產投資由于欠賬太多,過于悲觀也沒有必要;財政刺激是現在全球的流行,也沒有必要太悲觀。

站在5年的時間跨度來看,我們可能都低估了市場自然的力量,市場經濟的基本規則在一兩年內可能受制于其他規則,但是最后他還是發揮作用了,以至于我們在他真發揮作用的時候又不信了。

周期復蘇是確定的,但是復蘇的力度過高估計也不現實,因為12年開始的流動性充沛的周期可能已經結束,12年是個分水嶺,很多脫實向虛從此開始,現在要脫虛向實。

雖然還有很多的不確定,短期看事情在向好的方向變化,同時大家的預期也逐步趨于合理。最差的時候已經過去,剩者為王的時代正在到來,股票投資最后投的還是企業盈利,短期經濟在復蘇,中期不再那么寬松限制了新產能的投放,都是有利于在位者。有一天會發現,即便經濟增速下降 ,短期需求的減弱中期來看遠遠抵不上投資減少帶來的競爭格局的改善;伊利的收入增速11年26%以后就是10-14%的增長了,但是他的市值的75%是13年以后生長出來的,11年公司凈利潤率是4.8%,今年前三季度是9.5%。格力11年以前三年凈利潤率是6%左右,10-11年收入增速是40%,12年開始再也沒有超過20%,凈利潤率上升到了12%以上;市值的三分之二是12年以后生長出來的。茅臺12年收入增速40%,13年開始沒有超過20%,14-15年幾乎沒有增長,凈利潤率差不多穩定,12年底以后他的市值也漲了一倍,從低點開始是兩倍多。歸根到底我們投的企業盈利,除了收入驅動還有很多別的因素影響的競爭結構決定的凈利潤率,競爭結構已經發生變化了,剩者為王。

2017,周期性復蘇、貨幣寬松周期不再、虛的再見、改革推進、剩者為王;主要的不確定可能來自外部沖擊。



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